«The Big Short», edició IA

Els inversors estan comprant protecció enfront d'un col·lapse del sector de la IA, igual que van fer amb els títols avalats per hipoteques abans de 2008...

Grace Blakeley

22 d’octubre de 2026

Aquesta setmana, els mercats borsaris d'Europa, els EUA i Àsia van caure al mateix temps que els inversors començaven a mostrar-se nerviosos davant l'auge de la IA. Sé que probablement estàs fart de sentir-me atribuir cada pujada i baixada dels mercats a la bombolla de la IA, així que, si no vols creure'm, fia't de Bloomberg. Això és el que el principal servei de notícies financeres dels EUA havia de dir sobre els moviments del mercat d'aquesta setmana:

«Augmenta la preocupació perquè l'elevada despesa en centres de dades i capacitat informàtica tarda més temps a amortitzar-se, mentre que el repunt d'enguany ha avivat els temors sobre… una bombolla de la IA».

Un dels factors que va avivar els temors dels inversors va ser la pujada dels preus del petroli. Els preus del petroli es van disparar de nou aquesta setmana, i el cru Brent va arribar als 112 dòlars per barril dijous, el seu nivell més alt des de maig. Per què afectarien els preus del petroli a les accions tecnològiques? Dóna un cop d'ull a aquest article per a una explicació més detallada, però, en resum: uns preus del petroli més alts signifiquen més inflació, la qual cosa implica tipus d'interès més alts, i això al seu torn implica majors costos de finançament, i l'expansió de la IA s'està finançant mitjançant deute. Un deute més car implica menys inversió i menors beneficis, la qual cosa podria frenar l'auge.

Una de les víctimes de l'ona de vendes va ser el grup inversor japonès SoftBank, una empresa amb la qual els lectors de Vulture Capitalism estaran familiaritzats. Després de la caiguda de les seves accions de gairebé un 7% dijous, el valor de mercat de SoftBank s'ha reduït a la meitat respecte al seu màxim de juny. En el punt àlgid de l'auge, SoftBank va superar a Toyota com la principal empresa del Japó, però ara val menys que Hitachi. Vaig escriure sobre això la setmana passada, però SoftBank és especialment vulnerable al col·lapse del sector de la IA, ja que ha realitzat nombroses i grans apostes per unes poques empreses de l'ecosistema de la IA –en particular OpenAI, en la qual ha invertit uns 65 000 milions de dòlars–.

Moltes d'aquestes apostes s'han finançat mitjançant deute, i aquest deute resulta ara molt més car, perquè sembla que els tipus d'interès es mantindran alts durant més temps. Això és perillós per la mateixa raó per la qual la caiguda dels preus de l'habitatge és perillosa quan es té una hipoteca gran i cara: no fa falta que el preu baixi molt perquè et vegis abocat a un patrimoni negatiu. En aquest moment, és possible que hagis de vendre casa teva amb pèrdues només per a pagar a la teva entitat hipotecària. SoftBank encara no passa necessitat, però els inversors comencen a preocupar-se per com afrontarà l'augment dels costos de finançament, juntament amb una possible caiguda del valor de les empreses de la seva cartera.

Aquestes inquietuds han provocat un augment de la demanda d'assegurances contra un possible impagament de SoftBank. Si has vist la pel·lícula The Big Shot (La gran aposta), hauries de tenir una idea de com és aquest mercat d'assegurances contra impagaments. Durant la crisi financera, un parell d'inversors espavilats es van adonar que els títols avalats per hipoteques (MBS) que els grans bancs havien estat creant i negociant no eren tan segurs com tothom suposava (incloses les agències de qualificació). Es van adonar que la bombolla acabaria esclatant i van utilitzar els swaps d'incompliment creditici –que pagaven quan el valor dels MBS queia– per a apostar per això.

Avui dia, els inversors estan comprant aquests swaps d'incompliment creditici per a protegir-se davant la possibilitat d'un impagament per part de SoftBank. I no es tracta només de SoftBank.

Segons aquest article del FT, la preocupació per la inversió en IA finançada amb deute ha provocat un «auge» en la negociació d'assegurances contra impagaments. Cada setmana de setembre, els inversors han negociat una mitjana de més de 9.000 milions de dòlars en permutes d'incompliment creditici vinculades al deute d'Oracle, SpaceX, Alphabet, Amazon, Meta, Broadcom i Nvidia, enfront de menys de 2.000 milions de dòlars al juliol. El cost d'adquirir aquests CDS s'ha disparat a mesura que la demanda ha augmentat dràsticament (vegeu el gràfic).

L'emissió de deute vinculat a la IA s'ha disparat fins als 466 000 milions de dòlars des de principi d'any, enfront dels 101 000 milions del mateix període de 2025. Com vaig escriure la setmana passada, l'auge de la IA va pel camí d'absorbir més inversió com a percentatge del PIB que l'auge ferroviari estatunidenc, que fins ara ostentava el rècord. A més, existeixen nombroses preocupacions sobre la circularitat del finançament de la IA i la creixent amenaça de la competència procedent de la Xina (més informació al respecte en la següent secció). Com a resultat, el cost d'assegurar-se contra l'impagament ha augmentat per a les empreses de tot el sector tecnològic, des dels hiperescaladors fins als proveïdors d'infraestructura.

Però als inversors els preocupa molt menys el deute dels hiperescaladors que els enormes deutes de proveïdors d'infraestructura com Oracle i CoreWeave. Com vaig assenyalar la setmana passada, algunes empreses faran fallida quan esclati la bombolla, però els hiperescaladors seguiran aquí per a recollir els trossos, al més pur estil del capitalisme voltor. La setmana passada, els inversors van començar a inquietar-se pel futur de CoreWeave, un important constructor de centres de dades. Van vendre deute i accions de CoreWeave, la qual cosa va provocar una caiguda del 25% en el preu de les seves accions al llarg de la setmana i va elevar el cost dels CDS sobre els bons de CoreWeave als nivells més alts mai registrats.

CoreWeave és una baula especialment feble en l'ecosistema de la IA, ja que depèn en gran manera del deute per a finançar les seves inversions en infraestructura. I, a diferència dels hiperescaladors, no compta amb fonts d'ingressos alternatives ni amb anys de sòlids beneficis als quals recórrer. L'únic factor a favor seu és la seva sòlida relació amb Nvidia. L'empresa utilitza xips de Nvidia en els seus centres de dades i, a canvi, Nvidia ha aprofitat el seu pes per a recolzar a l'empresa, arribant fins i tot a avalar la seva sortida a borsa en 2025. Però aquest finançament circular podria resultar més una maledicció que un avantatge quan la bombolla finalment esclati.

En 2008, quan finalment es va produir el col·lapse del mercat immobiliari, va ser tan greu que les grans asseguradores no van poder fer front als pagaments. Això va ser el que va enfonsar a AIG, que va haver de ser rescatada pel Govern dels EUA per a poder complir amb els seus pagaments d'assegurances a Goldman Sachs (una altra història amb la qual els lectors de Vulture Capitalism estaran familiaritzats). Encara no hem arribat a aquest punt amb la bombolla de la IA: és poc probable que el col·lapse sigui tan significatiu com el de 2008, ja que els grans bancs no estan tan profundament implicats. Però continua sent interessant observar aquest mateix patró d'augment dels costos de les assegurances a mesura que els inversors s'adonen que la tendència a l'alça podria no mantenir-se per sempre.

******

Una altra font de preocupació per a les grans empreses tecnològiques és la creixent competència procedent de la Xina. No es tracta que les empreses xineses puguin competir amb els laboratoris d'avantguarda quant a qualitat, com més aviat que són capaces d'oferir propostes raonables a una fracció del preu. Avui, Bloomberg ha revelat que DeepSeek, desenvolupador xinès de models de llenguatge gran (LLM), ha recaptat 100 000 milions de iuans –uns 15 000 milions de dòlars– per a finançar una altra ronda d'expansió.

Potser recordes que, allà per 2025, l'anunci de DeepSeek que havia creat un LLM capaç de competir amb els models d'avantguarda va desencadenar una ona de vendes en el mercat. El model de DeepSeek s'havia desenvolupat a una fracció del cost dels llançats per empreses com OpenAI i Anthropic, i als inversors els preocupava que el seu model pogués soscavar als grans operadors estatunidencs, minvant els seus beneficis. Però fins a enguany, DeepSeek continuava finançada pel seu fons de cobertura matriu, la qual cosa limitava la seva capacitat per a recaptar el tipus de capital necessari per a competir amb les grans empreses estatunidenques ja establertes.

Tot això ha canviat enguany, i l'empresa està recaptant fons a gran velocitat. DeepSeek ja ha demostrat que és capaç de desenvolupar models útils amb només una fracció del capital de les empreses tecnològiques estatunidenques. No és forassenyat suposar que aquesta última injecció de capital reduirà encara més la bretxa entre DeepSeek i els seus competidors. Al cap i a la fi, DeepSeek no necessita crear el millor i més potent model de llenguatge gran (LLM) del mercat per minvar el domini dels gegants estatunidencs; només ha de crear un prou potent per a satisfer les demandes del consumidor mitjà o del client empresarial.

Per a Anthropic, que està a punt de sortir a bossa, això no és una bona notícia. Perquè la seva astronòmica valoració estigui justificada, l'empresa ha de demostrar que serà capaç de generar beneficis massius i sostinguts en un futur previsible. Ja existeixen dubtes sobre la seva capacitat per a fer-ho en el context actual del mercat: Anthropic va registrar pèrdues significatives en el primer semestre d'enguany. L'empresa afirma que actualment és rendible en termes ajustats, però el creixement dels ingressos s'està alentint, la qual cosa no és una bona senyal.

En aquest context, la competència afegida d'un rival xinès de baix cost seria, sens dubte, una molt mala notícia. Pel que sembla, Anthropic és conscient d'això, i per això ha intentat posar fre a la «destil·lació», un procés mitjançant el qual les empreses rivals utilitzen els models d'Anthropic per a crear els seus propis. Alguns observadors han al·legat que així és com DeepSeek va crear el seu primer model a un cost tan baix, encara que a costa d'OpenAI, més que d'Anthropic. Però Anthropic va revelar que DeepSeek, i altres diverses empreses xineses, continuaven «destil·lant» utilitzant Claude.

Està prenent mesures dràstiques contra aquestes pràctiques, però ara DeepSeek està recaptant el tipus de finançament que li permetrà tirar endavant sense necessitat de la «destil·lació». Tant Anthropic com OpenAI s'han vist obligades a abaixar els preus «en competir pels clients i enfrontar-se a rivals xinesos més barats.» Si aquesta pressió a la baixa sobre els preus continua, com és probable que ocorri, totes dues empreses s'enfrontaran a dubtes sobre la seva rendibilitat. Necessiten generar sumes de diners realment enormes per a satisfer les expectatives dels inversors. Si aquests beneficis no arriben a materialitzar-se, la bombolla acabarà per esclatar.

 

Grace Blakeley és redactora de la revista Tribune Magazine i autora de diversos llibres, entre ells «Vulture Capitalism: Corporate Crimes, Backdoor Bailouts and the Death of Freedom», «The Corona Crash: How the pandemic will change capitalism» i «Stolen: How to save the world from financialisation. Pots trobar el seu treball en Substack en graceblakeley.substack.com. Apareix amb freqüència en mitjans de comunicació britànics i internacionals, com a BBC Question Time, Good Morning Britain d'ITV, Piers Morgan Uncensored de Talk TV i MTV News.

Traduït del Substack de l’autora: https://graceblakeley.substack.com/p/the-big-short-ai-edition?